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赵薇:从专项债的变化看基础设施发展的线索

万山红投资网 2022-01-14 09:14

来源:赵薇宏观探索(赵薇为郭进证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事)

作者:赵薇,费阳,马杰英

报告要点

新年特别债券发行已经开始。有哪些值得关注的新变化,揭示了哪些基础设施发展的线索?对最新数据和政策的系统回顾可能会提供一些启示。

与提前下达配额相比,配额分配、资金投入和使用进度的变化更值得关注。

与提前核定的规模相比,专项债额度分配的变化可能更值得关注,呈现向东部集中的趋势。2022年第一批提前发行的专项债达到1.46万亿元,高于2019年和2020年,但只有前一年额度的40%低于之前。在零基预算的要求下,专项债务额度的分配打破了以往向西方倾斜的特点。2021年以来,西部地区专项债务占比下降,东部和中部地区专项债务占比上升。从一季度计划发行数据来看,东部发行占比高于近两年。

进一步明确专项债投资要求,动态监管资金使用进度,或提升资金使用效率。2022年专项债项目资金需求通知明确,专项债主要投向交通基础设施、能源等9个领域,还公布了专项债投资禁止负面清单,以及全国普遍禁止的建筑物、大厅和高风险地区以及民生以外的项目等。财政部还要求省级财政部门每月汇总统计专项债券实际使用进度,对使用进度缓慢的地区落实预警和层层压实责任。

在债务压力相对较低的地区,专项债务和重大项目相对较多,投资可能更容易落地。

在债务压力相对较低、重大项目较多的地区,专项债务额度边际增量更为明显。随着地方债务的积累,当局对地方债务额度的分配重点放在债务风险较低的地区,充分考虑地方项目资金需求和建设条件,保障重点项目建设。2022年一季度发债计划显示,在部分债务压力相对较低的东部和中部省市,债券占比相对较高,增长边际较大。比如浙江计划发行18%,比近两年实际发行高出近4个百分点。

与之相匹配的是,相应区域的综合交通等重大项目,规划投资规模大,增长快。在经济“三重压力”下,“十四五”为代表的重大项目加快或提前开工,成为稳增长的重要目标之一。截至1月8日,广东等14省市公布的“十四五”综合交通投资规模合计约13.5万亿元,较“十三五”增长40%以上。一些债务压力相对较低的地区规模较大,增速较快,尤其是广东、浙江等地区。

以及资金和项目优化,有利于适度推进基础设施建设,跟进投融资结构和节奏的变化。

在整体财力空间相对有限的情况下,优化资金和项目有利于适度推进基础设施投资。我们在《政策“大年”,财政如何“提升效能”?》报告中指出,中性情景下,2022年一般财政支出增速可能上升至4.5%左右,但很难回到此前10%以上的水平。在此背景下,如何提高财务效率是财务实力的关键;专项债务额度分配、投资和项目的优化就是一个例子。

除专项债外,优质国有大中型企业市场化融资等。还是基础设施发展的重要资本补充,需要密切跟进。随着债务的积累,资金实力依赖于专项债务或“无人可养”

1.与提前发放配额相比,配额分配、资本投入等变化更值得关注。

提前发行的专项债券金额超过2019年和2020年同期,但相对规模并不突出。2022年第一批提前发行专项债券金额达到1.46万亿元,明显高于2019年和2020年第一批8100亿元和1万亿元。然而,仅占上一年配额的40%,低于2019年的60%和220年的46.5%。经验表明,地方债额度是分批发放的,第一批额度不应对年度额度指引过于乐观或悲观。

与提前核定的规模相比,专项债额度分配的变化可能更值得关注,呈现向东部集中的趋势。在零基预算的要求下,专项债务额度的分配打破了以往向西方倾斜的特点。2021年以来,西部专项债占比有所下降,而东部和中部专项债占比有所上升。截至2022年1月8日,一季度专项债券新增债券计划发行规模超过6000亿元,约占提前获批专项债券金额的42%。区域分布方面,华东地区一季度计划发行专项债券近4100亿元,占比67%,高于2020年及

2021年的平均水平。

专项债投向要求进一步明确,使用进度实施动态监管,或推动资金效率提升。2022年专项债项目资金需求的通知,明确了专项债重点投向交通基础设施、能源等九大领域,也公布了专项债禁止投向的负面清单,全国通用禁止楼堂馆所及高风险地区禁止民生以外项目等。财政部还要求,省级财政部门按月汇总统计专项债实际使用进度,对使用进度较慢的地区实施预警、层层压实责任等。

二、债务压力相对较小的地区,专项债规模、重大项目等相对较多

专项债提前批额度分配向东部集中,或缘于部分省市债务压力相对较小、项目储备相对充足。伴随地方债务累积,政策一直在完善新增债券的分配机制,以兼顾稳增长和防风险的需要;近期新闻发布会上,当局明确表示,专项债的额度分配要充分考虑各地项目资金的需求和施工条件,要向债务风险较低的地区倾斜,坚决“不撒胡椒面”,保障重点项目的建设。

债务压力相对较小、重大项目较多的地区,专项债额度边际增加或更为明显。2022年一季度发债计划显示,山东、浙江两省发行占比近4成,其中,浙江发行占比18%、较2020和2021年实际发行平均占比提高近4个百分点,债务率远低于区域平均水平;山西等部分中西部省市发行边际也有所增长,或与其债务压力处于区域尾端等有关。

与之匹配的是,相应地区综合交通等重大项目,计划投资规模较大、增长较快。“三重压力”下,以“十四五”规划项目为代表的重大项目,加快推进或提前启动,成为稳增长重要抓手之一。截至1月8日,广东等14个省市公布的“十四五”综合交通投资规模约13.5万亿元、较“十三五”增长超40%,部分债务压力相对较小的地区规模较大、增长较快,尤其是广东、浙江等。

三、专项债优化有利于适度超前基建,后续跟踪投融资结构等变化

总体财政空间相对有限下,资金和项目等优化,有利于适度超前基建投资。我们在报告《政策“大年”,财政如何“提升效能”?》中指出,考虑财政多用结余、少剩余和赤字扩张等,中性情景下,2022年广义财政支出增速或回升至4.5%左右,但较难回到以往10%以上水平。在这种背景下,如何提升财政效能,才是财政发力关键;专项债额度分配、投向和项目等的优化,即是例证。

已拨付但尚未使用资金增多、多年存量项目的累积等,也有利于年初项目施工“赶进度”。2021年,地方债发行节奏明显后置,四季度发债占比接近30%、而以往同期不足5%,可能使得专项债已下拨但当年尚未使用的资金比例高于以往,部分地区审计报告显示,前两年专项债资金“闲置”比例约20%。年初资金相对充裕的同时,前期累积的存量项目,施工进度适度加快,均有利于阶段性释放需求、对冲经济下行。

【1】本文选取了 2018-2020 年各省市审计署公布的专项债使用情况数据,根据专项债规模加权算出资金闲置比例。

优质大中型国企市场化融资等,或是基建发力重要资金补充,后续需紧密跟踪。债务累积下,财政发力靠专项债或“独木难支”,尤其在稳增长抓手,从短期需求刺激为主的传统基建地产,转向产业发展和服务于产业、区域发展的基建等背景下,资金弹性可能来自优质国企市场化融资、政策性机构信贷支持等,后续需紧密跟踪相关投融资变化,对投资力度、结构和节奏等的影响。

经过研究,我们发现:

(1)相较于提前批额度规模,额度分配区域变化或更值得关注,呈现向东部集中态势;投向要求进一步明确,资金使用进度实施动态监管,或推动资金效率提升。

(2)债务压力相对较小、重大项目较多的地区,专项债额度边际增加或更为明显;相应地区综合交通等重大项目,计划投资规模较大、增长较快。

(3)总体财政空间相对有限下,专项债资金和项目等优化,及已拨付但尚未使用资金增多、多年存量项目的累积等,有利于适度超前基建投资。除此外,除专项债外,优质大中型国企市场化融资等,或是重要补充,后续需紧密跟踪。

风险提示:

1、一季度发债计划尚未完全公布,本文部分省市的统计结果可能存在偏误等。

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